化纤概念股万华化学(600309):乙烯项目进入全面投产阶段,一体化和多元化将更进一步
光大证券 事件:根据中国化工信息周刊信息,10月28日万华化学首车LLDPE顺利装车出厂,并于10月29日顺利送达万马高分子材料集团有限公司,标志着万华化学LLDPE正式投放市场,万华化学100万吨/年大乙烯项目正式进入全面投产阶段乙烯项目投产后一体化和多元化将得到加强公司聚氨酯产业链一体化--乙烯项目包括100万吨乙烯以及丙烯、混合C4、C6+等中间产物,并深加工生产40万吨聚氯乙烯、15万吨环氧乙烷、45万吨LLDPE、30万吨环氧丙烷和65万吨苯乙烯、5万吨丁二烯等下游产品。项目仍然选择轻烃作为裂解原料,在投资强度远小于大炼化的情况下一方面增强了聚醚产业链(EO/PO)的配套,另一方面公司石化原料从原有的碳三拓展为更为丰富的烯烃产品,为下游衍生品的多元化提供了更为丰富的基础原料。 丙烷裂解路线是公司的较优选择公司二期石化延续一期项目思路,未从原油入手向芳烃产业链延伸补强MDI上游纯苯-苯胺供给,而是仍然选择轻烃作为石化进料,配置具备合理性,在沿海环山东地区新增数个炼化产能的背景下,预计未来纯苯供给偏松,公司仍可将产业链利润牢牢掌握在苯胺-MDI环节中。 公司选择丙烷裂解而非乙烷裂解路线也较为合理:(1)公司经过一期PDH的实践已经成为丙烷贸易俱乐部中颇具实力的参与者,二期丙烷裂解路线将使得丙烷消耗量提升两倍以上,规模优势下将巩固自身在国际LPG市场的话语权;(2)丙烷裂解虽丙烯以上组分较多,但下游PO为公司产业链的合理配套,且丁二烯抽提预期盈利也较为可观,并在一期石化项目丁烷脱氢装置的基础上,强化了碳四原料的配套;(3)PO路线为PO/SM共氧化法,在一定程度上可平衡一期PO/MTBE开工率受MTBE市场制约的问题;(4)PVC装置的配套可消化MDI副产HCl,降低MDI开工率受限影响;(5)丙烷贸易较为成熟,公司在国内建设第一套以进口丙烷为进料的裂解装置,成本较石脑油裂解具有优势,而且目前环境下项目风险和其他轻烃原料相比较为可控。 正式进入聚烯烃市场,成长空间拓宽IHS预测至2022年全球聚乙烯市场需求将达1.2亿吨,聚丙烯市场需求将达9000万吨,其中大部分增长为中国市场所贡献。聚烯烃在所有化学品中拥有最大规模的市场,是陶氏、道达尔、利安德巴赛尔等一众巨头倚重的核心业务,是能够同时提供成本端和差异化竞争机会的品种,是后发国家化工企业弯道超车的绝佳赛道。公司乙烯一期项目投产后,将加大烯烃及下游产业链投资,基于HDPE、LLDPE、PP及PVC等通用塑料打造聚烯烃高性能材料平台,并结合PC和PMMA等工程塑料做强做大下游改性塑料专用料业务。从规模化的角度来看,重资产、大体量的聚烯烃项目可以为公司提供稳定的现金来源,从成长性的角度来看,公司目前仍较为倚重单一的聚氨酯业务,未来突破茂金属聚烯烃、双峰聚烯烃、超高分子量聚乙烯、POE弹性体等高端聚烯烃利基产品后,公司通过进军聚烯烃市场有望大幅拓宽了未来成长的空间。 烯烃业务仍在持续加深布局除乙烯一项目之外,公司以石脑油和混合丁烷为原料的乙烯二期项目仍在推进中,做大石化业务仍是解决公司过于单一依赖MDI的有效手段,相较新材料需要较长的培育期,重投资的烯烃项目能够较快实现收入体量和盈利的阶梯式增长。公司在走向一体化和多元化的过程中,已经无需再追求绝对的成本优势,公司从大型的石化装置着手,将加强自身向高利基的特种材料方向发展的能力,这是公司迈向"中国巴斯夫"进程的关键一步。 盈利预测、估值与评级维持盈利预测,预计2020-2022年EPS分别为2.48/4.06/5.31元,当前股价对应2020-2022年PE为35/21/16倍。公司一体化、多元化的布局将持续加强,维持"买入"评级。 风险提示:疫情反复;原油价格波动;新产能投放低于预期;出口需求下滑。 |
